一、环保行业估值弹性减弱，环评商业模式领先
我们自上而下角度可以观察到，在2013年一波较大的涨幅后，整个环保行业从2014年以来估值弹性不断减弱，我们认为最主要的原因是市场对于环保行业过去运营以及工程等重资产商业模式的审美疲劳。环评最核心资产就是人才(环评师)，这也决定了环评行业的轻资产特性，行业平均毛利率在50%以上，具备盈利能力强的优点。且相比于工程类公司具有较大的现金流优势，借助上市公司平台可以实现快速的异地复制。
二、制度红利：脱钩+资质壁垒提升=市场重新洗牌，存者更强!
红顶中介过去作为环保部门下属的环评机构，依靠背景优势过去同时扮演环评报告的制作方和审批者两个角色，利益关系的存在影响环评报告书的公正性。红顶中介的脱钩方式主要有三种：原机构员工自然人出资成立新法人、注销资质、划归地方国资委或被其他机构收购，这将对其带来较大冲击：a)脱钩完成的前一段时间红顶中介无法承接新的环评业务(部属机构2015年6月开始，省级及以下机构脱钩截止日到期前三个月内);b)脱钩成立法人或被收购过程中会面临环评师人才流失风险(环评师不得在事业单位和新的环评机构同时任职，职业生涯权衡下会有相当人员不选择留在体制内);c)脱钩后资质需要重新评定(脱钩过程中如果不能承接原70%的人员则环评资质需要重新申请，目前新环评资质标准提升<甲/乙级机构环评师人数由10/6提升至15/9，单类建设项目环评师人数分别由3/2提升至6/4>，申请难度加大，且当前资质未到期的甲级机构中62%不达标);d)市场化冲击(过去红顶中介会有订单主动上门，脱钩后需要面临市场化开拓订单的压力)。
我们可以通过两个案例可以说明脱钩对于红顶中介的影响：1)环保部华南所(注销资质，人员被收购整合)，2015年2季度订单出现了巨幅的下降，主要是由于脱钩政策执行后已不能签新订单;2)中环博宏(变更法人)，虽然已经开始市场化运行，但根据我们的草根调研，公司在2016年一季度业绩下滑约60%，主要是由于脱钩后承接业务能力的下降以及对市场化还在磨合期。与红顶中介相比，民营的环评机构具备天然的市场能力和人员储备，在行业放开市场化后将具备较强的竞争力，未来最高迎三倍市场空间。
三、入口价值凸显
产业链角度观察，环评处于环境服务产业最上游，做建设项目必须要做的过程，在项目初期就可以为项目提供环境影响分析和解决方案，且通过对建设项目环境影响评价过程中不达标处提出治理意见来为环评不通过的企业寻求治理方案，把握行业上游起到为治理牵线搭桥的作用。根据往年数据统计，进行环评的建设项目配套环保总投资为环评总费用的440倍左右(实际能落地的约为总投资的20%左右)。中咨华宇2015年环评收入在2亿左右，但接触到的建设项目框架协议在百亿以上，高杠杆效应明显。
另一方面，在地方政府向环保等公共属性领域投资规模不断模大，而地方债务问题的约束也使得往日单纯由政府部门投资建设的模式无以为继的情况下，PPP成为了国家政策重点推荐的投融资模式，且治理效果考核以及财政压力下地方政府更倾向于通过PPP模式对一个区域内包含环保在内的所有项目进打包。过去项目的设计和投资回报不明晰下投资者参与意愿较弱，具备设计咨询等泛环评业务的上市环评企业凭借环评端入口优势以及强大的资金背景可以对PPP项目进行更合理、更有说服力的设计规划，提升投资意愿助力项目落地完美解决地方政府痛点，且相对于工程类项目具有更优质现金流，竞争优势明显。
四、重视度提升，强力政策有望进一步出台
1)简政放权大背景下，国务院5月出台的简化行政审批政策中专门提出对环评进行保留，可见政策重视程度;2)从加强环评机构资质管理和领导干部廉政自律、加强环评违法追究责任、提出信息公开和公众参与机制、发表环评技术导则等各个方面，从事前、事中、事后的角度同时发力，强化环评的执行率以及执行质量;3)整合红顶中介，对全国范围内环保部门下属的环评机构进行整改，通过斩断利益关联关系促进环评市场化;4)出台新的资质管理办法提高资质和要求，并严厉打击挂靠提高行业门槛;5)大力推广规划环评、后环评，多角度进一步打开市场空间。
我们预期随着政府部门对于环评的重视度逐渐提升，今年下半年预期还会有新的强力政策出台，加速驱动行业成长。
