公司资产负债率接近80%难舒短期还债压力，常有材料商登门讨债。
市值210亿元，却推出高达180亿元的融资，凯迪电力(000939,股吧)的高效融资令市场侧目。
本月初，刚刚宣布完成重大资产重组的凯迪电力披露了三项资产支持专项计划，即以旗下电站上网收费权为基础资产，通过资产证券化方式融资88亿元。而在6月12日，公司曾以这种方式融资11亿元，两项合计99亿元。
然而，长江商报记者发现，凯迪电力的融资远不止这些。6月初，公司还推出国民信托计划，规模为2亿元。公司还与平安银行北京分行合作，设立规模不超过60亿元的生物质发电产业基金。如果算上此次重大资产重组安排的19亿元配套募资，近期凯迪电力的融资高达180亿元，而其总市值仅210亿元。
与之相对，凯迪电力2014年年报显示公司负债108.12亿元，其中长、短期借款、应付债券等90.89亿元。巨额融资和大规模举债表明，凯迪电力极度缺钱。
“企业在正常运转，欠债较为正常。”8月13日，凯迪电力有关人士回应长江商报记者采访时称，公司大规模融资是公司拓宽融资渠道的一种方式，目的是盘活存量资产、拓宽融资渠道，更好地开拓业务。
8月14日，香颂资本执行董事沈萌向长江商报记者表示，凯迪电力旗下发电厂等产业前期投入较大，自身造血功能未形成，只能靠银行贷款及融资。而生物质发电属于清洁新能源，盈利能力有限，未来成本会上升，如此大规模举债，潜在风险不小。
至少20亿元补充流动资金
“十来万元材料款，一直未付。”8月13日上午9时20分许，一名自称来自东北的材料商在凯迪电力门岗前徘徊。该材料商对长江商报记者表示，去年到今年上半年，经常有材料商前来讨债，还有不少人在网上发帖。而记者上网查询发现，确有关于凯迪电力拖欠材料款、员工工资的相关帖子。
“企业正常经营，哪有不欠债的?”针对长江商报记者提出的拖欠材料商货款等问题，凯迪电力一名员工这样回答。
实际上，拖欠材料款或许只是凯迪电力现金流状况不佳的一个侧影，凯迪电力大手笔举债，更令市场惊叹。
7月31日，凯迪电力宣布完成重大资产重组，3天后，就推出高达88亿元的资产证券化融资计划。而这也仅是凯迪电力今年以来的一部分融资。
长江商报记者查询发现，凯迪电力融资颇为频繁，且每次都堪称大手笔。今年6月5日，凯迪电力推出规模为2亿元的国民信托计划。一周后，又推出规模为11亿元的资产证券化计划，基础资产为已经投产的隆回、南陵、松滋三处生物质发电厂。6月18日，渤海信托发行“凯迪电力集合(查询信托产品)”，募集资金2.5亿元。
不仅如此，凯迪电力还与平安银行北京分行合作，设立生物质发电产业基金，规模为60亿元。加上凯迪电力重大资产重组过程中，配套募资19亿元。长江商报记者粗略统计发现，今年以来，凯迪电力的融资额高达180亿元。其中，至少有20亿元用于补充流动资金。
凯迪电力为何要如此大规模举债?对此，凯迪电力回应长江商报记者称，公司旗下生物质发电项目前期投入较大，而采取资产证券化等方式，目的是盘活存量资产、拓宽融资渠道，更好地开拓业务。
公开信息显示，仅从此次重大资产重组来看，大股东注入的154家公司，实际运营的只有21家，其余的133家都是在建或未建公司，如此大规模的建设，对于一年盈利两个亿的凯迪电力而言，缺钱程度可见一斑。
凯迪电力的算盘
凯迪电力资产体系庞大，生物质电厂遍布全国，为了顺利运转如此庞大的资产体系，凯迪电力进行了精心设计。
长江商报记者调查发现，重大资产重组完成后，凯迪电力曾称，公司转型为行业领先的以生物质能为核心、兼顾发展风电、水电、页岩气及煤制天然气的清洁能源平台企业，并成为全生物质电厂布局最广、项目建设点最多的上市公司，进一步巩固在国内生物质发电领域的龙头地位。
如此美好的蓝图如何变成现实是摆在凯迪电力面前的难题，而其中最重要的就是资金难题。生物质电厂建设周期长、前期投入大，资金问题也一直是新能源产业发展的瓶颈。
目前，凯迪电力手握111家生物质电厂，但至少有20家在建、49家未建。即便建成了，按照凯迪电力公开的信息测算，顺利的话，也需要至少两至三年才能变现为盈利资产，时间和资金成本不小。那么，凯迪电力是怎么解决这一难题呢?
长江商报记者发现，凯迪电力采取的是滚动建设策略。以凯迪电力与平安银行合作为例，设立60亿元的生物质产业基金，首期投资18亿元，由平安银行出资，为这些在建和未建电厂的建设设立持续稳定的资金池。
根据产业基金公告，产业基金以每家待建电厂0.81亿元的价格，向凯迪电力收购标的电厂100%股权，并发放2.19亿元的委托贷款，用于电厂建设。电厂建设完成之后，再由凯迪电力或其指定机构原价回购标的电厂股权。每家电厂投资额不超过3亿元，首期基金18亿元用于阳新、永顺、酉阳、勉县、平乡、浦北等6家电厂的建设。
显然，产业基金出资建设电厂，建成后凯迪电力回购，产业基金退出，进入下一批电厂建设，从而规避凯迪电厂大规模建设资金链断裂风险。而且，根据约定，每家电厂股权出售价0.81亿元，回购时没有溢价，这也从一定程度上降低了凯迪电力现金流压力。至于回购电厂的资金，凯迪电力则是靠百亿元的资产证券化融资，这笔资金主要用于公司持续经营。
凯迪电力的算盘确实打得精，依靠60亿元产业基金循环建设电厂，再用已经投产的电厂未来收益来回购。只不过，尚不知一家电厂的建设周期有多长，如此循环建设，不知69家电厂何日才能建成。此外，还有一个令人疑虑之处，平安银行投入巨资成立的产业基金，目前来看是为凯迪电力做“义务工”，长期来看，这不符合产业基金的逻辑，这笔产业基金最终仍会要求回报。
8月13日，香颂资本执行董事沈萌向长江商报记者表示，受经济深度调整转型影响，民营企业资金压力较大。凯迪电力通过资产证券化和产业基金方式解决资金困境确实是个不错的办法，只是凯迪电力的融资有些激进，潜存较大风险。
负债压力或引经营风险
伴随巨额融资的是还债压力。
长江商报记者调查发现，作为大股东注入的154家公司，正常运营的有21家公司，17家为生物质电厂。其中，仅有16家在2013年有销售收入，盈利只有6家。此外，有5家电厂原本是大股东注入给凯迪电力的，后因不能实现预定目标被大股东回购，此次又注入给凯迪电力。不仅如此，还有一些一代电厂等非优质资产也一同注入。这些，都会增加凯迪电力的经营风险。
对此，凯迪电力相关人士回复长江商报记者称，此次重大资产重组，大股东是将所有生物质电厂全部注入，一来避免同业竞争，二来也有利于公司扩大生物质资产规模。
长江商报记者还注意到，凯迪电力一年内到期债务压力非常大。2014年年报显示，公司负债合计108.12亿元，其中长、短期借款、应付债券等主要债务90.89亿元。今年一季度末，公司短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款和应付债券合计为87.45亿元。其中，短期借款和一年内到期的非流动负债分别约为31.77亿和9.5亿元，合计41.27亿元，但货币资金只有11.11亿元，集中兑付压力较大，公司资产负债率接近80%。
此外，凯迪电力一直对外声称较好地解决了原料供应问题，但在沈萌看来，效果究竟如何有待考验。生物质发电的原料主要为秸秆等，体积大运输成本高。此外，以往没人收购，农民要么燃烧肥田要么废弃，如今电厂收购，农民存在惜售心理，电厂面临着成本上升风险。前几年，江苏省的一些生物质电厂就因为秸秆等成本问题，不得不放弃，最后改用劣质煤发电。
8月14日，一名关注生物质发电的人士称，几乎所有的生物质电厂都是靠政府补贴维持运营。
长江商报记者了解到，目前，国家对再生能源发电补贴幅度不小。凯迪电力的公开资料显示，并网电价0.75元/千瓦时，另有0.01元/千瓦时的电价附加补助。2012年至2014年，公司获得政府补助分别为0.33亿元、0.15亿元、0.66亿元。
凯迪电力内部人士向长江商报记者表示，目前，该公司单个生物质电厂的电价成本为0.5元/千瓦时，部分地方还会高出这一水平，而每个地方获得的政府补助不一样。
对此，一名不愿具名的券商人士表示，目前，五大电力集团、外资等众多资本正在抢滩生物质发电，凯迪电力豪赌生物质发电，将面临着一个重要的政策风险，即随着生物质发电技术的日趋成熟、抢食的资本越来越多，并网电价将面临下调，政府补助相应减少，这对凯迪电力而言，影响不会小。
而作为支撑凯迪电力运营的百亿资产证券化的19家电厂，如果如期盈利还好，一旦不能像凯迪电力所描述的那样，公司经营风险随时可能爆发。
对此，凯迪电力相关人士称，公司有很多融资渠道，不少机构对公司的未来表示出浓厚兴趣。
凯迪电力通过资产证券化和产业基金方式解决资金困境确实是个不错的办法，只是融资有些激进，潜存较大风险。
——香颂资本执行董事沈萌
