牛市到來前還有一跌 配置核心是智能與節能

 　近期，定向降准就被市場視為政策全面放鬆的信號，A股也因此產生一小波反彈。然而，央行對定向降准擴圍的澄清，以及宏觀決策層在年初就宣布不會再施行系統性的經濟刺激政策，決定了政策層面的想象空間十分有限。
　　從市場角度看，A股要進入牛市靠什麼來驅動呢？繼續依靠TTM-PE目前達到61倍的創業板？那不是牛市，而是“牛在天上飛”。依靠超低估值疊加超跌走勢的傳統產業？在盈利增速顯著下降和結構轉型的大背景下，傳統產業估值超低疊加走勢超跌產生階段性修復反彈是可能的，但要形成新景氣周期的牛市還只是一種幻想。從行情結構上來看，按照申萬一級28個行業分類，目前上游原材料和傳統制造業(採掘、化工、鋼鐵、有色金屬、建筑材料、建筑裝飾、電氣設備、機械設備、國防軍工)的市值權重佔比是27.53%﹔民用制造業與消費品(汽車、家用電器、紡織服裝、輕工制造、農林牧漁、食品飲料)的市值權重佔比是11.83%﹔公用事業與基礎設施(公用事業、交通運輸)的市值權重佔比是6.31%﹔公共服務與民用服務(休閑服務、傳媒、商業貿易、綜合)的市值權重佔比是5.63%﹔高新技術產業(醫藥生物、電子、計算機、通信)的市值權重佔比為13.04%﹔金融地產(房地產、建筑裝飾、銀行、非銀金融)的市值權重佔比是37.83%。金融、地產與原材料和傳統制造業的合計市值權重超過65%，而高新技術與服務性行業的市值權重不足20%。再從行業結構上來看，目前最可確定的衰退性行業是上游原材料業、產能過剩的傳統制造業和房地產業，在利率市場化和利率中樞下行趨勢下，銀行業盈利增速顯性下降已是大概率事件。因此，在這種市場權重結構下，A股如果要形成新的牛市隻可能是“瘸牛”。
　　從以上各行業間的權重佔比來看，在結構轉型的大背景與大趨勢下，傳統產業權重過重、新興產業與服務業權重過輕之間的平衡與轉換將是一個相當長的過程。在后期較長時期內，A股所謂的牛市或隻能以兩種方式來演繹：一是，傳統產業股階段性超跌后進行修復反彈形成“跌出來的牛市”﹔二是，新興產業股估值水平“跌落凡間”后再次形成結構性牛市。在其余“非牛非熊”階段，更多是事件性與主題性的行情表現。
　　本次重啟的IPO新股發行定價機制顯得更加簡單，定價水平也普遍較低，這決定了一級市場申購踴躍、二級市場新股瘋炒的局面或將難以避免。由於行業與公司的成長性預期仍集中在新興產業，在創業板和中小板已有老股和次新股均已被“兜底翻”之后，6月后上市的新股可能引來市場的二次“覓寶”。因此，創業板與中小板存在明顯的“棄舊迎新”壓力，在新股上市成規模后還會改造現有行情的結構，影響現有行情的估值水平。
　　我們認為，A股要形成牛市，起碼還要有待於以下諸多抑制性因素得到消化和明朗后，才具有展開趨勢性行情的基礎。一是半年報壓力和盈利預期調降壓力的落地﹔二是下半年集中暴露的信用風險得到較多釋放﹔三是新股上市數量成規模后對現有行情結構與估值水平的影響與沖擊進入穩定期﹔四是債市牛市開始進入尾聲、銀行理財產品年化收益率水平降到4%以下，促使社會流動性“炒錢”的套利空間消失。在這些因素沒有落地之前，期待A股有所作為仍將勉為其難，在“傳說中的牛市”形成之前應該還有一跌。
　　在較長時間內，我們認為配置的核心看點是智能與節能，如新能源汽車與智能汽車產業鏈、節能環保與綠色能源產業鏈、智能電網產業鏈、智能水網產業鏈、智能設備(機器人)產業鏈等。不過，在配置時機上還有待於這些行業的估值水平落地。